Paul Volcker : l'homme qui a brisé l'inflation

Du haut de son mètre quatre-vingt-dix-huit, Paul Volcker dominait toutes les pièces où il entrait, et pendant huit ans à la fin du XXe siècle, il a utilisé cette même présence imposante pour forcer l'inflation américaine à baisser par la contrainte, détruisant au passage deux industries et les espoirs de réélection d'un président. Il fumait des cigares bon marché, conduisait une berline Ford dont le siège conducteur cassé n'a jamais été réparé, et traitait la douleur économique comme une facture qui devait être payée plutôt que comme un problème dont on pouvait discuter. Peu de technocrates ont été simultanément si détestés et si justifiés au cours d'une même décennie.

Une enfance dans le New Jersey propice au travail

Volcker est né le 5 septembre 1927 à Cape May, dans le New Jersey, le plus jeune des quatre enfants de Paul Volcker Sr., ingénieur civil et administrateur municipal, et d'Alma Louise Volcker. Tous les enfants Volcker ont dépassé le mètre quatre-vingt, mais Paul a continué à grandir pour atteindre une carrure dont ses collègues plaisantaient en disant qu'elle était faite pour planer au-dessus des banquiers centraux qui n'étaient pas d'accord avec lui. Il a obtenu son diplôme de fin d'études secondaires avec les meilleures notes au lycée de Teaneck en 1945, puis une licence avec les plus grands honneurs à Princeton en 1949, étudiant l'histoire, l'économie et les sciences politiques. Il a ajouté un master en économie politique de la Graduate School of Public Administration de Harvard en 1951 et a passé un an à la London School of Economics grâce à une bourse Rotary — un parcours académique inhabituel pour un homme qui passerait la majeure partie de sa carrière au sein du gouvernement et de la banque plutôt que dans une université.

L'ascension au Trésor et à la Fed

Le début de carrière de Volcker a alterné entre le service public et la finance privée, un modèle qui définirait toute sa vie. Il a commencé comme économiste à la Federal Reserve Bank of New York, gagnant environ trois mille dollars par an dans les années 1950, puis a rejoint la Chase Manhattan Bank — deux fois, à chaque fois pour un meilleur salaire — et le département du Trésor, où, sous l'administration Kennedy, il est devenu directeur du Bureau d'analyse financière. En 1969, sous Nixon, il a été nommé sous-secrétaire au Trésor pour les affaires monétaires. C'est à ce poste que Volcker a rédigé le mémo interne, d'une cinquantaine de pages, qui a convaincu Nixon de suspendre la convertibilité du dollar en or et d'imposer un contrôle des salaires et des prix — la politique que Nixon a annoncée à la télévision en août 1971, mettant fin au système de Bretton Woods. Volcker a ensuite été envoyé en Europe en tant que diplomate financier de l'administration pour expliquer le choc aux gouvernements alliés, un apprentissage dans la communication de nouvelles monétaires désagréables qui lui servirait à nouveau une décennie plus tard.

Le choc Volcker

Jimmy Carter a nommé Volcker douzième président de la Réserve fédérale à l'été 1979, héritant d'une économie avec une inflation dépassant 13 % par an et d'un public qui ne croyait plus que Washington pouvait la contenir. La réponse de Volcker, annoncée lors d'un changement de politique le 6 octobre 1979, a été d'arrêter d'essayer de gérer directement les taux d'intérêt et plutôt de restreindre la croissance des réserves bancaires, laissant les taux d'intérêt aller là où le resserrement de la masse monétaire les mènerait. Ils ont dépassé 20 %. Le taux des fonds fédéraux a touché 20 % à la fin de 1980, l'inflation a atteint un sommet proche de 11,6 % en mars de cette année-là avant de s'effondrer, et en 1983, elle était tombée à environ 3,7 %. Le coût a été de deux récessions, en 1980 puis en 1981-1982, et un chômage qui a atteint 10,8 % — le pire niveau depuis la Grande Dépression à l'époque. Les agriculteurs ont utilisé des tracteurs pour bloquer le siège de la Fed. Les constructeurs de maisons ont envoyé à Volcker des pièces de bois de construction coupées dans des stocks invendus. Des affiches "Recherché" avec son visage ont circulé dans les villes de construction. Des membres du Congrès des deux bords ont exigé son renvoi, et cette douleur est largement considérée comme ayant contribué à coûter à Carter l'élection de 1980 face à Ronald Reagan — le président même dont Volcker avait irrité l'administration. "Je n'ai jamais pensé que c'était réaliste", a déclaré Volcker à propos de l'alternative gradualiste que ses collègues avaient préconisée à la place, une obstination que les historiens traitent désormais comme la différence entre des décennies d'inflation supplémentaire et la "Grande Modération" qui a suivi. Reagan, à son crédit, a soutenu Volcker pendant la récession malgré la pression de son propre Trésor pour changer de cap, et en 1983, la stratégie avait restauré la crédibilité de la Fed sur l'inflation pour une génération.

Un second acte comme régulateur

Volcker a quitté la Fed en 1987 et a passé les deux décennies suivantes dans la finance privée, des postes universitaires et des commissions gouvernementales, présidant notamment la Commission nationale sur le service public. La crise financière de 2008 l'a ramené à la vie publique : il a conseillé la campagne présidentielle de Barack Obama, puis a présidé un conseil consultatif économique extérieur pour la nouvelle administration. Sa deuxième contribution la plus durable porte son nom. La règle Volcker, qui fait partie de la loi Dodd-Frank de 2010, restreint les opérations pour compte propre et la propriété de fonds spéculatifs et de capital-investissement dans lesquels les banques commerciales détenant des dépôts assurés peuvent s'engager — un descendant direct de la position que Volcker avait tenue des décennies plus tôt en tant que président de la Fed, lorsqu'il s'opposait à laisser les banques commerciales souscrire des titres d'entreprises ou s'immiscer dans l'immobilier. Il a continué à travailler après ses quatre-vingt-dix ans, présidant la Volcker Alliance non partisane depuis un bureau sur la Cinquième Avenue et publiant des mémoires, "Keeping At It", en 2018, dont le titre était en soi une sorte de credo.

Caractère et réputation

Les collègues qui ont travaillé aux côtés de Volcker ont systématiquement utilisé le mot patience plutôt que génie pour le décrire. Le secrétaire d'État George Shultz a simplement dit que "Paul pouvait penser à long terme et agir en conséquence" — une description aussi bien du tempérament que de l'intellect. Jimmy Carter, le président dont la fortune politique a été écourtée par la politique de Volcker, l'a néanmoins loué après sa mort : "Paul était aussi obstiné qu'il était grand, et bien que certaines de ses politiques en tant que président de la Fed aient été politiquement coûteuses, c'était la bonne chose à faire." Le président de la Réserve fédérale Jerome Powell a qualifié sa vie d'exemplaire en matière d'"intégrité, de courage et d'engagement à faire ce qu'il y avait de mieux pour tous les Américains".

Pourquoi Paul est appelé un génie

Volcker n'est pas retenu comme un innovateur théorique ; il n'a pas inventé le monétarisme, et le cadre de ciblage des réserves que la Fed a adopté en octobre 1979 empruntait beaucoup aux idées que Milton Friedman et d'autres économistes monétaristes avaient promues auprès des banques centrales pendant des années. Ce que Volcker possédait réellement était un type de génie plus rare et moins glamour : le cran politique et psychologique d'appliquer une idée impopulaire mais économiquement correcte avec toute sa force et de tenir bon à travers deux récessions, une défaite présidentielle, des blocages de tracteurs et des menaces de mort, alors que toutes les incitations de la démocratie électorale poussaient vers des demi-mesures. C'est plus proche d'un génie du tempérament et du jugement institutionnel que d'un pur intellect — une capacité, comme l'a dit Shultz, à penser à long terme et à agir en conséquence malgré le bruit. Le contre-argument honnête est substantiel : Volcker a infligé une décennie de chômage à un public qui n'avait pas choisi cette douleur, son cadre monétaire s'est avéré en partie être une erreur technique selon ses propres termes, et des économistes ultérieurs ont fait valoir que la même désinflation aurait pu être obtenue avec moins de dommages collatéraux. Volcker lui-même n'a jamais revendiqué d'originalité intellectuelle ; ses admirateurs revendiquent plutôt la durabilité de sa volonté, et même cette affirmation ne survit que parce que l'inflation a effectivement été brisée.

Héritage

Au moment où Volcker est décédé chez lui à New York le 8 décembre 2019, à l'âge de 92 ans, le "choc Volcker" était devenu le cas d'école de la crédibilité des banques centrales, la règle Volcker restait une loi fédérale, et même ses critiques contemporains les plus sévères ont concédé que l'inflation qu'il avait brisée n'est jamais totalement revenue de son vivant. On se souvient moins de lui comme d'un homme ayant théorisé sur l'argent que comme quelqu'un qui a été prêt à être méprisé à court terme pour avoir eu raison à long terme.