הארי מרקוביץ: האיש שהפך את הפיזור למתמטיקה
בסביבות שנת 1950, סטודנט לתואר מתקדם באוניברסיטת שיקגו קרא את ספרו של ג'ון בר ויליאמס (John Burr Williams), Theory of Investment Value, והבחין בו בלקונה. אם משקיע דואג רק למיקסום התשואה הצפויה, הרי שבאופן לוגי עליו להשקיע את כל כספו בנייר הערך הבודד בעל התשואה הצפויה הגבוהה ביותר. איש אינו עושה זאת. איש הגיוני לא היה עושה זאת. "ידעתי שזו לא הדרך שבה משקיעים פעלו או צריכים לפעול", כתב מרקוביץ מאוחר יותר. הסיבה לכך, הוא הגיע למסקנה, היא ש"משקיעים מבצעים פיזור מכיוון שהם מודאגים מסיכון כמו גם מתשואה" — וסיכון, בניגוד לתשואה, מעולם לא קיבל מספר.
בנו של חנווני שקרא את יום
הארי מקס מרקוביץ (Harry Max Markowitz) נולד ב-24 באוגוסט 1927 בשיקגו, בן יחיד למוריס ומילדרד מרקוביץ, שניהלו מכולת קטנה. השפל הגדול עבר מעליו; הוא גדל בנוחות, שיחק בייסבול ופוטבול תופסת, למד לנגן בכינור וקרא הכל, מקומיקס ועד פילוסופיה.
שני ספרים מגיל ההתבגרות נשארו עמו, ובמבט לאחור, הם מסבירים את הקריירה שלו. מדיוויד יום (David Hume) הוא לקח את בעיית האינדוקציה — ש"אף על פי שאנו משחררים כדור אלף פעמים, ובכל פעם הוא נופל לרצפה, אין לנו הוכחה הכרחית לכך שהוא ייפול בפעם אלף ואחת." מתוך מוצא המינים של דרווין (Darwin) הוא לקח משהו על אודות מתודולוגיה: הוא התרשם פחות מהמסקנה מאשר מהאופן שבו דרווין אסף ראיות והשיב להתנגדויות מראש. אדם שקורא את יום בגיל חמש-עשרה ומגיע למסקנה שהעתיד אינו מובטח, מוכן היטב לבניית תאוריה של סיכון פיננסי. בתיכון, תחומי העניין המוצהרים שלו היו פיזיקה ופילוסופיה.
שיקגו וועדת קאולס
הוא נכנס לתוכנית התואר הראשון הדו-שנתית של אוניברסיטת שיקגו, שהתבססה על טקסטים מקוריים, וקיבל תואר Ph.B. בשנת 1947. בחיפוש אחר דיסציפלינה, הוא התמקם בכלכלה — ובאופן ספציפי במה שכינה "כלכלת אי-ודאות", ותאוריית התועלת הצפויה שנלוותה אליה. הוא למד אצל מילטון פרידמן (Milton Friedman) ויעקב מרשק (Jacob Marschak), והפך לאחד הסטודנטים בוועדת קאולס (Cowles Commission) למחקר כלכלי, שהונהגה אז על ידי טיילינג קופמנס (Tjalling Koopmans), אותה זכר כ"קבוצה קטנה אך מרגשת." תואר שני הגיע ב-1950 ותואר דוקטור ב-1954.
זה היה מרשק, מנחה עבודת הדוקטורט שלו, שדחף אותו ליישם שיטות מתמטיות בשוק המניות — הצעה שנחשבה באותה עת למעט מפוקפקת, שכן השוק נתפס כמחוזם של נותני טיפים ולא של תאורטיקנים.
בחירת תיק השקעות
המאמר "בחירת תיק השקעות" ("Portfolio Selection") הופיע ב-Journal of Finance בשנת 1952. המהלך שלו היה להתייחס לתיק השקעות, ולא למניה בודדת, כיחידת הניתוח, ולהציג את השונות כמדד לסיכון. ברגע שעושים זאת, הסיכון של תיק ההשקעות תלוי לא רק בתנודתיות של הנכסים שבו, אלא באופן שבו הם נעים זה ביחס לזה, מה שאומר שפיזור מפסיק להיות חוכמת המונים והופך לבעיית אופטימיזציה. עבור כל רמה של תשואה צפויה קיימת תיק השקעות בעל סיכון מינימלי; קבוצת תיקים אלו מתווה גבול, וכל מה שנמצא מתחתיו הוא פשוט טעות.
Twenty questions, eight minutes on the clock, and a percentile measured against everyone who has taken it. No sign-up.
Take the IQ test →הטיעון היה כה פשוט עד שחמק מכולם, והוא זיכה את מרקוביץ בתואר המקובל של אבי תאוריית תיק ההשקעות המודרנית. הוא הרחיב אותו לספר שהושלם בקרן קאולס של ייל (Yale) בשנים 1955–1956, פרויקט שלדבריו לא היה נכתב אלמלא הזמנתו של ג'יימס טובין (James Tobin).
ראנד והמכונות
מרקוביץ הצטרף לתאגיד ראנד (RAND Corporation) בסנטה מוניקה בשנת 1952, נשאר שם עד 1960 וחזר מ-1961 עד 1963. שם הוא למד שיטות אופטימיזציה מג'ורג' דנציג (George Dantzig), מה שחידד כל דבר שעשה לאחר מכן.
הוא הפך גם, כמעט במקרה, למדען מחשב רציני. הוא פיתח טכניקות מטריצה דלילה (sparse matrix) לחישוב רחב-היקף ויצר את SIMSCRIPT, שפת תכנות לסימולציה ש, לפי תיאורו, "צמצמה את זמן התכנות בכך שאפשרה למתכנת לתאר (בסגנון מסוים ומסוגנן) את המערכת שיש לדמות." שאר חיי העבודה שלו התחלפו בין פיננסים למחשוב: Consolidated Analysis Centers משנת 1963 עד 1968, UCLA ב-1968–1969, Arbitrage Management Company משנת 1969 עד 1972, מרכז המחקר T.J. Watson של IBM מ-1974 עד 1983, ולאחר מכן פרופסורה בפיננסים בבארուך קולג' (Baruch College) של האוניברסיטה העירונית של ניו יורק.
הפרס
בשנת 1990 העניקה לו האקדמיה המלכותית השוודית למדעים שליש מפרס נובל לכלכלה, במשותף עם מרטון מילר (Merton Miller) וויליאם שארפ (William Sharpe), "על עבודתם החלוצית בתאוריה של כלכלה פיננסית." שנה קודם לכן הוא זכה בפרס ג'ון פון נוימן (John von Neumann) לתאוריה. בשנת 1999 הכתיר אותו המגזין Pensions and Investments לאיש המאה.
משנת 1994 הוא היה פרופסור מחקר לכלכלה באוניברסיטת קליפורניה בסן דייגו, ומ-2007 עד 2019 פרופסור נלווה בבית הספר לניהול Rady שבה. הוא ואשתו ברברה תרמו יותר מ-6 מיליון דולר כדי להעניק מלגה לסטודנטים ב-Rady, וב-2018 תרם את מדליית הנובל שלו לספריית האוניברסיטה. "בית הספר Rady ו-UC San Diego הם הבית שלי," אמר.
מדוע הארי מכונה גאון
המהלך הקוגניטיבי במרכז הקריירה של מרקוביץ הוא צר באופן מטעה: הוא הבחין שדפוס התנהגות שכולם תרגלו לא מצא מקום בתאוריה שכולם האמינו בה, והוא סירב לתת לסתירה הזו להימשך. רוב האנשים שנתקלים בפער כזה מגיעים למסקנה שההתנהגות אינה רציונלית. מרקוביץ הגיע למסקנה שהתאוריה אינה שלמה, ואז סיפק את המונח החסר. פורמליזציה של סיכון כשונות ושונות משותפת היא מובנת מאליה רק אחרי שמישהו מבצע אותה; לפני כן, לא הייתה דרך אפילו להציג את השאלה.
מה שמבדיל אותו מדמות של רעיון אחד הוא שהוא הריץ את אותו מבצע בתחום שני. מטריצות דלילות ו-SIMSCRIPT הן עבודתו של מישהו שמביט באופן קבוע בבעיה מעשית ושואל איזו הצגה תהפוך אותה לניתנת לטיפול. עמיתו מ-UCSD אלן טימרמן (Allan Timmermann) ניסח את העמידות בצורה קולעת: "עבודתו פורצת הדרך של הארי על תאוריית תיק ההשקעות המודרנית ממשיכה להיקרא 'מודרנית' גם היום, אף על פי שפורסמה ב-1952." דברי ועדת הנובל היו "חלוצית."
מקרה הנגד מוכר היטב לכל מי שהשתמש בתאוריה. השונות מתייחסת לרווח בלתי צפוי ולהפסד בלתי צפוי כבלתי רצויים במידה שווה, וזה לא האופן שבו משקיעים מרגישים בפועל, והיא מניחה עולם של התפלגויות יציבות ומתנהגות היטב, ששווקים פיננסיים מסרבים לספק מעת לעת — מתאמים שנשמרים במשך עשור יכולים להתכנס לאחד בתוך שבועיים. המודל גם דורש תשואות צפויות ושונות משותפת כקלט, ואיש אינו יכול להעריך אותם בצורה מהימנה; אופטימיזטור אלגנטי שמוזנים אליו תחזיות גרועות מייצר שטויות בטוחות בעצמן. ומרקוביץ סיפק מסגרת ולא מנגנון מוגמר: מודל תמחור נכסי ההון של שארפ ועבודתו של מילר על מבנה הון עשו חלק גדול מהבנייה שהפכה אותו לשימושי, וזו בדיוק הסיבה שהפרס חולק לשלושה.
מורשת
מרקוביץ נפטר בסן דייגו ב-22 ביוני 2023, בגיל תשעים וחמש, והותיר אחריו ארבעה ילדים, בן חורג ושלושה-עשר נכדים. הרעיון שלו הפסיק מזמן להיות ניתן לייחוס: כל קרן סל, מוצר פרישה ממוקד-תאריך והקצאת נכסים מוסדית בעולם הם יישום של מאמר שנכתב על ידי דוקטורנט שתהה מדוע אנשים הגיוניים לא משקיעים את כל כספם במניה אחת. הוא תיאר את הקריירה שלו, במדויק, ככזו שבה העבודה הייתה בעיקרה משחק.